金徽酒涉嫌财务造假一场虚惊 看懂这三个关键词本可以避免

　　5月15日晚间，针对此前因媒体质疑报道而引发的交易所问询，金徽酒(603919.SH)就相关问题给出了回应。

　　不出意外，仅仅通过部分经销商在当地的纳税数据而倒推出该经销商的销售数据，同时将其与上市公司公开信披材料中的数据作对比，从而得出上市公司涉嫌财务造假的结论，其逻辑关系是难以成立的。

　　正如上市公司在对交易所的回复中所解释的，公司的经销商以小型公司制企业和个体工商户为主，而在实际经营活动中，这些经销商存在企业财产与股东个人财产混同或经营者与亲戚朋友等共同经营的情形，而在这些经销商及其股东、家庭成员、亲属或店员，乃至一些分销商的销售额都被合并计算到经销商的名下，最终导致经销商店面的销售额与上市公司汇总的统计销售额出现大幅偏差。

　　类似的经销商和分销商在同一地区共同经营的模式，在白酒行业特别是中低档白酒公司普遍存在，上市公司尽管在此前的信披资料中有所涉及，但是语焉不详，从而引发了媒体和投资者的误解，事实上，只需要看懂公司信披资料中的三个关键词，就可以透析整个事件的真相。

　　第一个关键词：“销售费用率”

　　尽管金徽酒在回复函当中再次重申“本公司经销商销售实行‘先款后货’制度，收到货款后再发货。”但实际上，这并不意味着金徽酒在对经销商的话语权上有多强势，也不意味着金徽酒是卖方市场。

　　相反，在白酒行业竞争处于白热化的当下，白酒生产企业对于经销商往往处于弱势地位。传统上的那种每年通过订货会将白酒甩手批发给区域经销商，由其自行经营开发市场的模式，早已过时，为了能够更好地开拓市场，生产企业往往需要投入巨大的人力、物力和财力帮助经销商开拓市场。

　　而这些生产企业投入的营销成本，最终都可以在利润报表列下的销售费用项目中体现出来。

　　在目前的白酒上市公司当中，只有贵州茅台这样的强势品牌，才可以在渠道上做“甩手掌柜”，从财务数据上来看，也只有贵州茅台在2014年到2016年间的销售费用率可以低至5.2%、4.44%和4.19%;相比于贵州茅台，类似于金徽酒这样的地方品牌，仍旧需要在销售费用上投入大量资金，公司在2015年底上市的时候曾在招股说明书当中对行业的销售费用率做过一个统计，从2013年到2015年前三季度对比数字来看，当期白酒上市公司在销售费用率上的平均值为23.85%、26.49%和20.16%，与之相比，金徽酒同期的销售费用率分别为14.97%、15.01%和15.46%，基本处于行业的平均水平以下。

　　从2016年的行业和金徽酒统计数据也能看出来，根据wind统计数据，2016年18家白酒上市公司的营业总收入为1365.6亿元，同期这些上市公司的销售费用支出为191.99亿元，计算可得出行业的平均销售费用率为14.06%;而同期，贵州茅台的销售费用率仅为4.19%，金徽酒的销售费用率则为13.55%。